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    估值缺憾

    2018年03月16日 18:01:00 來源:證券時報 出處:頂點財經

     現實生活中,成本法和市場法更為靠譜,這兩種方式更為靜態,可以衡量一家公司資產狀況,收益法是動態的,對快速變化的企業更為合適。

      余勝良

      資本市場是以盈利能力來進行估值的。

      比如我現在每年賺70萬元,市場就能給出1400萬的估值(按照20倍PE),因為我年輕氣盛,前些年收入增長得還比較多,推測未來還挺樂觀。如果按照30倍PE,會有2100萬的估值。

      一位老伯,年齡60歲,年收入10萬元,歷史上收入增速不會太大,另外一個原因是馬上要退休,增長的空間也不會太大,充其量給他200萬元的估值。

      這里面就有一個問題,年輕人現在雖然收入高,但以前沒什么積累,也沒趕上好時間,買房買到高點上,負債好幾百萬元,而老伯年輕時分了房子,又在市場低點買了兩套,有3套房價值1500萬元,還沒負債,或者有點負債,但房租收入完全可以覆蓋。

      很明顯,現實中,你會覺得老伯比年輕人有錢多了,是典型的高凈值人群。

      而在資本市場中,年輕人可以pk掉老伯好幾輪。

      這是兩個完全不同的評估體系,資本市場講究的是盈利能力,增長速度,不管歷史多么輝煌,關鍵看未來。不管凈資產多么高,盈利不行了,估值就給降了下去。

      有不少上市公司投資房地產,投資股票,還有的子公司也上市了,如果將所持股票、地產和子公司賣掉,可能會高于該上市公司市值。很多人認為是被錯估,其實不是,資本市場的邏輯不是變賣成為凈資產的多少。這些不在主營中的業務,可以看做那老伯買的房子,雖然很值錢,但不能給主營業務做貢獻,也不能由此估量他未來的賺錢能力。

      由于這樣一套估值系統存在,才會有上市公司凈資產高于市值的情況。有的上市公司持有的房產、股票如果賣掉,所得價值比公司的價值更高。

      這一切的緣由,是大家把一家公司看做會下蛋的雞,不管母雞胖瘦如何,如果它們下的蛋重量差不多,那么這些母雞就應該值差不多的錢,不能因為某只母雞比別的母雞重好幾倍,就會給它更高的估值。

      一只瘦弱的母雞,下蛋比胖母雞還勤,重量還大,那就可以比胖母雞估值還高一點兒。

      這種估值偏好就引申出輕資產優勢。一家上市公司資產比較少,或者靠租賃,或者本身就不需要太多,或者資本金比較少,主要靠外債,往往核心資本回報率會比較高,投資者會認為這種公司盈利能力強。

      上一波牛市時,大家還在提重建成本,意思是重建成本比較高的話,會帶來護城河優勢,讓競爭對手無法進入。最近這個概念已經幾乎沒人再提。

      上市公司如果現金收購規模較小的資產,公告會比較簡單,因為董事會就能決定,如果規模大,牽涉到增發重大資產重組,會有非常詳細的估值說明書。

      估值說明書會列出好幾種估值方法,將估值一一列出,一般有成本法、市場法和收益法。第一種方法比較容易理解,就是新建成本,由此可以推理收購價格。第二種市場法也容易理解,就是根據已經發生的交易定價,比如二手房交易會參考周圍樓盤市場成交價格定價。第三種則是根據標的公司未來盈利能力來定價,參考凈現金流折現等數據。

      其實第三種估值方法,就是本文開頭所提到的。大多數并購喜歡使用這種方式,去年還在虧損,今年實現幾百萬元凈利潤,明年預計就能實現數千萬元凈利潤,給出未來三年兩億元的利潤承諾,就可以估出10多億元的價格。幾個明星搭建一個影視公司,就可以用收益法賣出他們一輩子也無法賺到的錢。這種方式評估出來的價格,往往會有十多倍上百倍的增值。

      但是這種方法又不能說沒有道理,多少小科技公司,因為這種方法很快變成世界級的大公司,這種方法特別適合成長性良好的企業。

      而現實生活中,成本法和市場法更為靠譜,這兩種方式更為靜態,可以衡量一家公司資產狀況,收益法是動態的,對快速變化的企業更為合適。用哪一種方式要看上市公司的利益訴求,有時候哪種方式評估價格更高用哪種。

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